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電子行業:半導體行業景氣度全面上行 靜待非存儲“建庫存”行情

來源:未知 編輯:admin 時間:2020-01-23 手機版

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摘要

兩種周期、多項指標顯示2020年半導體行業景氣度全面上行:我們在本篇報告中系統提出了分析半導體行業景氣周期的方法論。由于存儲行業存在著明顯的資本開支/產能周期,影響行業價格和營收波動較大,需要單獨進行資本開支的“中周期”分析;以往資本開支的周期為3-4年;分析存儲的資本開支周期,我們使用了行業資本開支、行業供需和價格三大指標。非存儲資本開支穩健增長,不存在明顯的資本開支周期波動,但存在明顯的庫存周期,以分工模式為例,IC設計公司從下單到晶圓代工廠商生產出產品,存在1個季度的時滯,從而形成了庫存周期的“短周期”波動;以往周期時間跨度為2年左右,其背后根本的驅動力是智能手機2年左右的創新和換機周期;分析非存儲的庫存周期,我們使用了IC設計廠商的庫存周轉天數和晶圓代工行業的營收同比指標。分析結果均顯示2020年景氣度上行,看好2020年半導體行業的全面復蘇。

非存儲2020年有望進入“建庫存”行情:2019Q3 IC設計行業庫存已經下降到接近健康水平的位置(健康水平庫存周轉天數為60-65天),從以往歷史經驗來看,這是“建庫存”行情到來的拐點。結合晶圓代工廠商尤其是臺積電的展望,我們認為5G帶動的換機潮,有望在2020年提供IC設計行業建庫存的動力,晶圓代工營收同比進入上行周期,行業迎來最佳的投資時機,建議重點關注。

資本開支低點后,存儲上行周期已至:經歷了2018和2019年兩年資本開支的下降,2020年存儲行業的供給增加幅度低于需求增加幅度。存儲行業供需情況有望在2020年迎來平衡趨緊俏的局面,其中DRAM漲價預期不斷提前,最新預計2020Q1就有望迎來漲價,全年漲價預期強;而NAND Flash 11月價格二次反彈后,漲價態勢在2020年上半年延續的確定性較高,下半年仍需觀察三星平澤二廠的擴產幅度和進度。

投資建議:建議關注2020年半導體行業景氣全面復蘇下的投資機會,關注存儲廠商兆易創新,IC設計公司韋爾股份、紫光國微,晶圓代工廠商中芯國際、華虹半導體,封測廠商長電科技、晶方科技、通富微電和華天科技。

風險提示:5G手機滲透進度和出貨量低于預期、DRAM下游需求低于預期、NAND Flash下游需求低于預期且擴產幅度存在變數、貿易戰升溫的風險。

01

從周期的視角研究半導體行業的景氣

半導體行業有三個周期:產品周期、資本開支/產能周期和庫存周期。產品周期是所有周期的根本,也是最長的周期。產品周期代表的是影響半導體行業最核心最根本的因素——下游需求驅動力,如PC和手機是半導體行業發展過程中的兩大產品周期,手機周期也可以進一步細分3G/4G/5G手機周期,未來也可能是半導體的物聯網/AI周期。產品周期是半導體一切周期背后最根本的力量,決定了行業的根本走向,并影響到短期“庫存周期”與中期“資本開支/產能周期”的表現。

資本開支/產能周期的本質是企業的產能(中期生產函數)對盈利變化的滯后響應。資本開支/產能周期是由于投資產能釋放的滯后性導致產能的釋放與當時的需求不匹配,供需關系失衡從而帶來價格的波動,形成廠商營收和盈利能力的周期性波動。分析半導體行業以往的資本開支,存儲部分的資本開支波動較大,而非存儲部分則是穩健的增長態勢。因此存儲行業相比非存儲行業,存在著更明顯的中期周期——資本開支/產能周期。

分析存儲行業,我們需要更加關注中周期的“資本開支/產能”周期,究其根本原因,則與存儲的產品特性有關。存儲相比非存儲,是一種標準化產品。一般標準化產品沒有提前接訂單再生產的概念,而是完全由廠商做出生產的決策,廠商一般在存儲價格好、盈利好的年度積極擴產?紤]到標準化產品的用戶粘性非常低,大規模生產一方面能均攤較高的折舊,另一方面可以爭取更高的市場份額,搶奪行業定價的話語權,因而很容易出現競爭性投資擴產、產能集中釋放、從而引起價格戰。價格指標可以很好地反映產能周期,價格上漲說明周期上行,價格下跌說明周期下行。顯然,存儲行業最理想的投資良機,便是尋找供不應求、價格上漲的這一階段。

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